La mano muerta de los controles cambiarios.

19 de julio de 2010

La mano muerta de los controles cambiarios
por Steve Hanke

Steve H. Hanke es profesor de economía aplicada en la Universidad Johns Hopkins y Senior Fellow del Cato Institute.

Los burócratas monetarios de EE.UU., Europa y Japón han fijado tasas de interés extremadamente bajas. Cuando estas se combinan con los regímenes de tipo de cambio presentes en gran parte de los países asiáticos, las políticas de bajas tasas de interés han creado un cóctel de capitales golondrina o especulativos. En mayo, las Comisión Social y Económica de las Naciones Unidas para Asia y el Pacífico recomendó la imposición de controles cambiarios para controlar el flujo entrante de estos capitales a la región. El 13 y 16 de junio, Corea del Sur e Indonesia, respectivamente, picaron el anzuelo de la ONU e introdujeron nuevos controles cambiarios.

Para entender las causas de los flujos de capitales golondrina, debemos examinar los distintos regímenes de tipo de cambio. Observemos este cuadro.

Los regímenes de libre mercado

Aunque los tipos de cambio flotante y fijo parecen ser distintos, ambos son miembros de la familia del libre mercado. Ambos operan sin controles cambiarios y son mecanismos de libre mercado para llevar a cabo ajustes en la balanza de pagos. Con un tipo de cambio flotante, el Banco Central establece una política monetaria pero no cuenta con una política cambiaria—el tipo de cambio se encuentra en piloto automático. Con el tipo de cambio fijo hay dos posibilidades: o una caja de conversión fija el tipo de cambio, pero no tiene política monetaria—la oferta de dinero está en piloto automático—o un país está “dolarizado” y utiliza una moneda extranjera como su moneda.

Bajo un régimen de tipo de cambio fijo, la base monetaria de un país está determinada por la balanza de pagos, moviéndose con una correspondencia de uno a uno con los cambios en sus reservas extranjeras. Con estos dos mecanismos de tipo de cambio de libre mercado, no puede haber conflictos entre la política monetaria y la de tipo de cambio; y las crisis de balanza de pago (y los flujos de capitales golondrina) no tienen la menor cabida. Los regimenes de tipo de cambio fijo y flotante son sistemas inherentemente en equilibrio en los cuales las fuerzas de mercado actúan para recalibrar automáticamente los flujos financieros y evitar crisis de balanza de pago y flujos de capitales golondrina.

Los tipos de cambio anclados son problemáticos

Gran parte de los economistas utilizan “fijo” y “anclado” como términos intercambiables o casi intercambiables en cuanto a tipos de cambio. Mientras que estos dos tipos son superficialmente similares, fundamentalmente son regímenes muy distintos. Los sistemas de tipo de cambio anclado son aquellos en los que la autoridad monetaria pretende alcanzar más de un objetivo al mismo tiempo. De hecho, los tipos de cambio anclados requieren de un banco central que administre tanto el tipo de cambio, como la política monetaria.

Con un tipo de cambio anclado, la base monetaria tiene componentes domésticos y extranjeros. Los sistemas anclados —dentro de los cuales se encuentran el tipo de cambio anclado pero ajustable, el de las mini-devaluaciones y el de tipo de cambio flotante pero administrado— van de la mano con los flujos de capitales golondrina. Estos sistemas muchas veces emplean controles cambiarios y no son mecanismos de libre mercado para realizar ajustes en la balanza de pagos internacional. Los tipos de cambio ajustados son inherentemente sistemas en desequilibrio, careciendo de un mecanismo automático que produzca ajustes en la balanza de pagos.

A diferencia de los tipos de cambio flotante y fijo, los tipos de cambio anclados invariablemente derivan en conflictos entre las políticas monetaria y cambiaria. Por ejemplo, cuando los flujos entrantes de capital se vuelven “excesivos” dentro de un sistema anclado, el banco central muchas veces intenta esterilizar el aumento que se da en el componente extranjero de la base monetaria vendiendo bonos, reduciendo así el componente doméstico de la base. Y cuando los flujos salientes se vuelven “excesivos”, el banco central intenta compensar el descenso en el componente extranjero de la base comprando bonos, aumentando el componente doméstico de la base monetaria.

Las crisis de balanza de pago surgen cuando el banco central empieza a compensar más y más la reducción en el componente extranjero de la base monetaria con dinero creado domésticamente. Cuando esto sucede, solo es cuestión de tiempo para que los especuladores de dinero ubiquen la contradicción entre el tipo de cambio y las políticas monetarias (como lo hicieron en la crisis financiera asiática de 1997-1998) y ejerzan presión para que se de una devaluación, la imposición de controles cambiarios o ambas cosas.

Los capitales golondrina y los controles cambiarios

Los flujos de capitales golondrina están principalmente asociados con los tipos de cambio anclados. Muchos analistas han diagnosticado mal el supuesto problema de estos capitales porque no han llegado a comprender esta importante relación. Como consecuencia, han prescrito controles cambiarios como la panacea para evitar la especulación cambiaria. Dicha receta ataca los síntomas pero no lucha contra la enfermedad: los tipos de cambio anclados. Siempre y cuando los tipos de cambio anclados sigan en pie, habrá flujos volátiles de capitales golondrina y pedidos de enfriar estos capitales con controles cambiarios.

La convertibilidad de la moneda es un concepto simple. Significa que los residentes y no residentes son libres de intercambiar la moneda doméstica con una extranjera. Sin embargo, hay muchos grados de convertibilidad, cada cual indicando el nivel de intervención de los gobiernos para imponer controles sobre el tipo de cambio o el uso del dinero.

El pedigrí de los controles cambiarios puede encontrarse en Platón, el padre del estatismo. Inspirado por Licurgo de Esparta, Platón adoptó la idea de una moneda no convertible como el medio para preservar la autonomía del estado de la interferencia extranjera. No debería sorprender que la clase dirigente en Pekín considere la idea de un yuan no convertible tan atractiva.

La tentación de recurrir a los controles cambiarios frente a las distorsiones causadas por los flujos de capitales golondrina no es nueva. El zar Nicolás II fue el primero en imponer limitaciones a la convertibilidad en tiempos modernos, ordenándole al Banco Estatal de Rusia introducir, en 1905-1906, una forma limitada de control cambiario para desalentar la compra especulativa de divisas. El banco lo hizo al negarse a vender divisas, excepto cuando podía demostrarse que era requerido para comprar bienes importados. De otra manera, el acceso a divisas estaba limitado a 50.000 marcos alemanes por persona. El argumento a favor de los controles cambiarios del zar era limitar los flujos especulativos de dinero, de tal manera que las reservas extranjeras y el tipo de cambio pudieran mantenerse. Mientras más cambian las cosas, más permanecen iguales.

Antes de que más políticos caigan bajo el encanto de los controles cambiarios, deberían reflexionar acerca de lo que dice este extracto de Camino a la servidumbre (1944) del Premio Nóbel Friedrich Hayek:

En ninguna parte se ilustra mejor que en el ámbito del intercambio de divisas la extensión del control sobre la vida entera que confiere el control económico. A primera vista, nada parece afectar menos a la vida privada que la intervención oficial en las operaciones de intercambio de divisas, y la mayoría de la gente consideraría su introducción con completa interferencia. Y, sin embargo, la experiencia de la mayoría de los países continentales ha hecho que la gente culta considere este paso como un avance decisivo en el camino hacia el totalitarismo y la supresión de la libertad individual. Es, en efecto, la entrega completa del individuo a la tiranía del Estado, la supresión final de todos los medios de escape; no sólo para el rico, sino para todos.

El mensaje de Hayek sobre la convertibilidad ha sido desdichadamente ignorado por muchos economistas contemporáneos. Los controles cambiarios no son nada más que una herramienta con la cual los gobiernos pueden expropiar la propiedad de sus súbditos. De hecho, los mercados abiertos de tipo de cambio y de capitales protegen al individuo de estas expropiaciones, porque los gobiernos deben enfrentar la posibilidad de que se de una fuga de capitales.

De esto se deriva que la imposición de controles cambiarios conduce a una reducción instantánea en la riqueza del país porque el valor de todos los activos cae. Para ver por qué, es importante entender cómo se valoran los activos.

El valor de cualquier activo es la suma de los flujos esperados de ingreso a futuro que genera ese activo descontados al valor presente. Por ejemplo, el precio de una acción representa el valor actual para el inversionista de su porción de los flujos a futuro de la empresa, ya sean estos emitidos como dividendos o reinvertidos. El valor presente del ingreso a futuro es calculado utilizando una tasa de interés adecuada que se ajusta a los diversos riesgos de que el ingreso no llegue a materializarse.

Cuando la convertibilidad es restringida, el riesgo aumenta, porque la propiedad es secuestrada y queda sujeta a un potencial robo vía una expropiación. Como resultado, la tasa de interés ajustada para el riesgo que se emplea para valorar los activos es más alta de lo que sería con una convertibilidad completa. Los inversionistas están dispuestos a pagar menos por cada dólar de potencial ingreso y el valor de la propiedad es menor de lo que sería bajo una convertibilidad completa.

Esto es así, a propósito, aún cuando se permite la convertibilidad para remesas con fines de lucro. Con algo menos que una convertibilidad completa, todavía hay un peligro de que el gobierno confisque la propiedad sin compensación.

Esto explica por qué los inversionistas extranjeros están menos dispuestos a invertir en un país con dichos controles, incluso cuando haya garantías sobre las remesas con fines de lucro.

Los inversionistas se ponen razonablemente nerviosos cuando es posible que un gobierno imponga controles cambiarios. El dinero estable de repente se vuelve inestable y la fuga de capitales ocurre. Los dueños de los activos liquidan su propiedad y salen mientras las cosas estén bien. Contrario a la sabiduría popular, las restricciones sobre la convertibilidad no retardan la fuga de capitales, la promueven.

La convertibilidad completa es la única garantía que protege el derecho de la gente a lo que les pertenece. Incluso si los gobiernos no se sienten convencidos por los argumentos basados en la libertad, la idea de ver a cada activo en el país perder valor repentinamente como resultado de los controles cambiarios debería hacer reflexionar a los que deciden estas políticas.

Esto nos recuerda a China, un país con una serie de controles cambiarios y una moneda no convertible. Pekín debería adoptar un régimen de tipo de cambio fijo. Esto obligaría a Pekín a eliminar los controles cambiarios y haría del yuan una moneda completamente convertible. Tal “Big Bang” callaría a los críticos de China y pondría a Pekín en control de la situación. Ya que, después de todo, China tendría un régimen cambiario estable y de libre mercado.

Este artículo fue publicado originalmente en Globe Asia en la edición de julio de 2010.